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從貨幣政策執(zhí)行報(bào)告專欄看銀行利潤(rùn)的“政策底”。2023Q2的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告以專欄的形式明確提出“商業(yè)銀行…需保持合理利潤(rùn)和凈息差水平”。我們的理解如下：①從官方角度明確了2020年以來銀行單方面讓利告一段落；②在資本充足率要求下，銀行天然有其ROE和凈息差底線；③兵馬要?jiǎng)蛹Z草先行，保持合理利潤(rùn)和凈息差水平有利于增強(qiáng)商業(yè)銀行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性；④負(fù)債端繼續(xù)松綁是題中應(yīng)有之義。

貨幣政策總量：上半年信貸總量穩(wěn)定增長(zhǎng)。2023上半年，在銀行普遍靠前發(fā)力、大力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的情況下，信貸在高基數(shù)上繼續(xù)保持同比多增，社融增長(zhǎng)主要靠信貸支撐。

貨幣政策結(jié)構(gòu)：結(jié)構(gòu)性政策持續(xù)支持重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。①持續(xù)支持普惠金融：積極運(yùn)用支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)、抵押補(bǔ)充貸款等工具；延續(xù)實(shí)施普惠小微貸款支持工具至2024年末，并適度調(diào)整了激勵(lì)資金比。②繼續(xù)支持綠色低碳、科技創(chuàng)新等領(lǐng)域發(fā)展：延續(xù)實(shí)施碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款，并將部分外資銀行、地方法人銀行納入碳減排支持工具金融機(jī)構(gòu)范圍，擴(kuò)大政策惠及面；按照支持科技型企業(yè)融資行動(dòng)方案，發(fā)揮再貸款等工具的激勵(lì)作用，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)持續(xù)支持科技創(chuàng)新企業(yè)。③支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。貨幣政策執(zhí)行報(bào)告延續(xù)7月政治局會(huì)議的提法，“適應(yīng)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”。

貨幣政策價(jià)格：兵馬要?jiǎng)蛹Z草先行，降銀行負(fù)債成本是關(guān)鍵。如上文所述，銀行目前凈息差和盈利能力均處于歷史低位，資本補(bǔ)充壓力大，在當(dāng)前資產(chǎn)端支撐銀行息差回升動(dòng)能不足的情況下，為銀行負(fù)債端松綁的政策仍然可期。

①負(fù)債端：存款掛牌利率第二輪下調(diào)開啟。第二輪下調(diào)與第一輪下調(diào)時(shí)間間隔極短，也印證了在銀行息差和盈利能力已到達(dá)“政策底”的情況下，銀行負(fù)債端松綁是當(dāng)前低利率環(huán)境下維持銀行信貸投放能力的關(guān)鍵。

②資產(chǎn)端：新發(fā)放貸款利率環(huán)比下降15bp，票據(jù)利率波動(dòng)是拖累主因。中長(zhǎng)期貸款占比提升助力企業(yè)貸款利率企穩(wěn)，但預(yù)計(jì)新發(fā)放企業(yè)貸款仍小幅下行。一般貸款利率環(huán)比下降5bp主要受零售信貸定價(jià)下行拖累?？傮w新發(fā)放貸款利率環(huán)比下降15bp，降幅大于一般貸款的5bp和按揭貸款的3bp，主要是票據(jù)利率大幅下行的拖累。投資建議：政策底目前比較確定，前期金融股會(huì)明顯強(qiáng)于大盤；后期金融股持續(xù)性取決于對(duì)經(jīng)濟(jì)底的判斷。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。